ECB trước thời khắc quyết định

Cơ quan điều hành chính sách tiền tệ quyền lực nhất tại khu vực đồng tiền chung châu Âu (Eurozone) đang đứng trước thời điểm ra phải quyết định lựa chọn một chính sách phù hợp. Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) sẽ có một cuộc họp quan trọng trong hôm nay 3/4 để bàn về những rủi ro đang dần trở thành hiện thực của tình trạng giảm phát.

Cuộc họp diễn ra vào một thời điểm nhạy cảm, khi chỉ số lạm phát khu vực Eurozone mới được Cơ quan Thống kê thuộc Liên minh châu Âu (Eurostat) công bố ngày 31/3 cho thấy, tỷ lệ lạm phát đã giảm xuống mức thấp nhất kể từ năm 2009. Trong tháng 3, tỷ lệ lạm phát (năm) chỉ tăng 0,5%, giảm 0,2% so với tháng trước đó. Đồng thời, đây đã là tháng thứ sáu liên tiếp con số này dưới mức 1%, chưa bằng một nửa so với mục tiêu được ECB đề ra kể từ khi tổ chức này thành lập (thấp hơn nhưng gần 2%).

Trên thực tế, nguy cơ giảm phát đã được nhận diện từ cuối năm ngoái, khi trong tháng 11/2013 ECB đã ra quyết định lịch sử - giảm lãi suất cơ bản (lãi suất tái cấp vốn cho các ngân hàng) xuống mức thấp kỷ lục 0,25%, đồng thời giữ lãi suất tiền gửi ở 0%. Tuy nhiên kể từ đó đến nay, tỷ lệ lạm phát chưa bao giờ vượt qua 1%, tức chưa bằng một nửa so với mục tiêu được ECB đề ra kể từ khi tổ chức này thành lập (thấp hơn nhưng gần 2%). Với số liệu mới công bố, tháng 3 đã là tháng thứ sáu liên tiếp tỷ lệ lạm phát duy trì ở mức đáng thất vọng này.

Nên nhớ trước đó, hồi tháng 5/2013, ECB đã giảm lãi suất từ 0,75 xuống 0,5%, trước khi tiếp tục giảm tiếp xuống 0,25% vào tháng 11. Nếu tình hình không được cải thiện, một viễn cảnh của thời kỳ tiền tệ siêu lỏng với lãi suất gần bằng 0, như những gì Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã làm đối với thị trường Mỹ, hoàn toàn có thể lặp lại tại châu Âu.

Chính sách lãi suất: Thiếu hiệu ứng lan tỏa

Tuy nhiên, nhắc đến Fed người ta lại trông đợi hơn vào cuộc cách mạng thực sự mà ECB có thể thực hiện. Trong những ngày gần đây, một chương trình QE (Quantitative Easing), hay nói cách khác là gói mua trái phiếu chính phủ với số lượng lớn, cho khu vực Eurozone đang là điều rất nhiều người nói đến.

Bởi QE thực chất là một chương trình mua trái phiếu chính phủ, cho nên khi ECB chưa thực hiện điêu này thì nền kinh tế Eurozone có những khác biệt căn bản so với những nước khác đã thực hiện QE ở tỷ lệ nắm giữ nợ chính phủ của các NHTW.

Qua đồ thị trên có thể thấy, tỷ lệ nắm giữ nợ chính phủ của ECB thấp hơn rất nhiều so với các NHTW khác, chỉ khoảng 3% GDP trong khi tỷ lệ này của NHTW Nhật Bản (BOJ) lên tới trên 20%. Việc mua lại trái phiếu chính phủ của các NHTW có thể làm tăng trực tiếp lượng tiền mặt trong các thành phần kinh tế, trong khi công cụ lãi suất tái cấp vốn mà ECB đang chủ yếu sử dụng chỉ có thể tác động vào hệ thống ngân hàng mà ít gây ra được những hiệu ứng lan tỏa (spill-over effect) cần thiết. Do vậy, hiệu quả của công cụ chính sách này đến đâu còn phụ thuộc rất nhiều vào khả năng lưu chuyển nguồn tiền từ trong các ngân hàng ra ngoài thị trường để biến thành vốn kinh doanh cho khu vực tư nhân.

Tuy nhiên những bằng chứng sau đây chứng tỏ một kết quả trái ngược với kỳ vọng.

Trong bối cảnh tăng trưởng tín dụng ở khu vực Eurozone đang vô cùng yếu, mà nguyên nhân chủ yếu do các doanh nghiệp vẫn chìm trong nợ nần và nhu cầu vay thêm là rất ít. Ở một số quốc gia có hệ thống ngân hàng đang còn vô cùng yếu ớt như Italia hay Hi Lạp, lãi suất cho vay vẫn tiếp tục ở mức vô cùng cao (6-7%) và nên mức lãi suất tái cấp vốn của ECB dù có thấp cũng không mấy ý nghĩa với nền kinh tế thực, do vậy nó chỉ có nghĩa với hệ thống ngân hàng mà thôi. Quả thật, tỷ lệ nợ trên GDP của khu vực tư nhân trên đồ thị cho thấy việc liên tục giảm kể từ Khủng hoảng tài chính toàn cầu (cuối năm 2008) đến nay.

Trong bối cảnh khu vực tư nhân hạn chế vay thêm vốn, lạm phát chỉ có thể được tạo ra bằng cách phá giá tiền tệ và tăng giá các mặt hàng nhập khẩu. Các công cụ nới lỏng tiền tệ như vậy nếu được áp dụng, sẽ giúp phá giá đồng Euro nhưng sẽ nảy sinh vấn đề - ECB sẽ cạnh tranh với các NHTW khác như BOJ và Fed. Kết quả là kỷ nguyên siêu nới lỏng tiền tệ sẽ nhanh chóng trở thành một cuộc chiến tranh tiền tệ mới giữa các nền kinh tế lớn nhất trên thế giới.